Narodno blagostanje

19. март 1938,

__ НАРОДНО БЛАГОСТАЊЕ

Страна 181

IL. КЕМТАВШТЕТ NAŠIH DRŽAVNIH OBLIGACIJA

3 U broju 10. nalazi se uporedna tablica rentabiliteta hartija od vrednosti 16 raznih država, ZOtoOvO 12 svih delova sveta. Iz nje vidimo, da je najmanji rentabilitet u severo-amerikanskim državama, 2,67%, da se kod najvećeg dela država kreće između 3—595%, a da ie samo kod 4 države preko 6 i to: kod Mađarske 6,04, jugoslavije 7,58, Rumunije 8,54 i Grčke 10,90. Naša zemlja dolazi na 14 mesto.

Poslednji podatci na toj tablici su od avgusta do oktobra 1937 g. Međutim, za poslednja 4 meseca dogo· dile se važne promene naročito kod nas. Danas je rentabilitet Investicionog zajma okruglo 7%, dok je u onoj tablici 7,58%. Prema tome moramo uzeti te podatke kao indikaciju, a ne kao matematički tačan rentabilitet državnih hartija.

Uostalom, teško je govoriti o jednom jedinstvenom zrentabilitetu državnih hartila od vrednosti, jer nema gotovo države u kojoj je on jedinstven. U onoj tablici je uzet delimično prosek rentabiliteta više zajmova, a delimično je rentabilitet jednog zajma, koji se smatra za reprezentativan. Ni jedno ni drugo nije tačno. Prosečni rentabilitet je jedna fikcija koja realno ništa ne znači, a jedan zajam ne može nikad biti dovoljno reprezentativan.

U tablici jie uzet za reprezentativan 7%o Investicioni zajam. Ali se na osnovu toga ne može reći da |e rentabilitet državnih zajmova kod nas 7%.

Pentabilitet državnih papira u februaru o. g.

Rentabilitet 22% Ratna šteta 5,25% 4% _ Agrarci 6,72% 6% Begluci 6,61% 6% Dalmatinci 6,76% T7%e Investicioni 7,11% 7% Stabilizacioni 7,18% 8% Bler 8,40% “7906 | Bler 7,15% 7% ~ Seligman ( %

Iz tablice vidimo, da se rentabilitet naših državnih obligacija kreće između 5,25 i 8,40%. To je ogromna marža, koja se retko u kojoj državi može još na dađe. Disparitet rentabiliteta pojedinih zajmova objašnjava se raznovrsnim uslovima svakoga od njih. Ali uslovi naših državnih zajmova nisu toliko raznovrsni, da bi se njima moglo da objasni ono veliko odstojanje u rentabilitetu. Taj disparitet rentabiliteta leži van ugovora, u drugim okolnostima kao što ćemo videti malo čas. A pre nego što pređemo na to mogli bismo da postavimo jedno drugo pitanje koje će nam najbolje ilustrovati komiplikovanost pitanja o uzrocima raznovrsnosti гепtabiliteta obligacije iste države. Ako bi država htela da zaključi nov zajam, može li ona da izabere koji hoće od ovih tipova i da postigne isti rentabilitet? Na prvi pogled odgovor bio bi pozitivan, jer je osnovni ekonomski zakon na efektnom tržištu težnja zajmova raznog tipa ka nivelaciji realnog ukamaćenja. Drugim rečima zajam sa nominalnom kamatnom stopom 5 težiće da da istu rentu, kao i zajam od 10% nominalno, time što će njegov kurs biti za polovinu manji. Drugim. rečima na efektnom tržištu važi zakon pariteta rentabili-

· tela pri parifetu boniteta. A kad je reč o papirima jedne

iste države onda je isti bonitet. Nameće se pitanje ZaŠto se ne razvijaju kursevi pojedinih zajmova na na-

šem domaćem tržištu tako, da bude približno isti rentabilitet? Jer ako ne struji kapital iz papira nižeg ren-

tabiliteta u onaj višega radi nivelacije rentabiliteta,

onda je to pojava protivna osnovnom ekonomskom za-

konu i traži naročito objašnjenje. Radi odgovora na pitanje moramo izvršiti analizu svake grupe od ovih papira, pošto u stvari imamo četiri grupe. U prvu dolazi Ratna šteta, u drugu 4% i 6% agrarni papiri, u treću 7%, a u četvrtu 8%. Kod nas se 7% nalazi na nivol alpari. Nameće se pitanje, kako mogu 6% papiri nositi manju rentu, a dolarski opet veću.

Da počnemo sa Ratnom štetom. Zašto ne iskaču kapitali iz Ratne štete radi plasiranja u papire većeg rentabiliteta? Pre svega što je to potpuno klasiran papir, a to znači papir sa kojim je dobro upoznat imalac, na koji je navikao, u koje veruje i zbog čega se od njega ne odvaja. Drugi razlog leži u činjenici, da je veliki deo tog papira u portfelju ustanova koje se pri plasiranju kapitala ne rukovode isključivo obzirom rentabiliteta. Državne bankarske ustanove imaju u svom portfelju sve vrste državnih zajmova bez obzira na rentabilitet, a birale su ih često iz obzira državne politike i državnog interesa na efektnom tržištu. Treći uzrok leži u činjenici, da je za veliki deo imalaca rentabilitet Ratne stete mnogo veći ili zbog zgoditka, ili zbog toga što njime manipuliše i svršava posao, koji bi ili koštao nešto ili nešto donosi. Ratna šteta je van konkurencije kao papir za kauciju. I najzad četvrti uzrok leži u činjenici, da je Ratna šteta papir koji daje ton našoj berzi i da je za onoga, koji očekuje skok do danas ona pokazala najbolje rezultate. Danas je sveopšte uverenje u zemlji da za zaradu na kursu nema boljeg papira od Štete. Na osnovu svega toga može se reći, da kod Štete postoji jedan idealan rentabilitet, koji se kreće između 6 i 7%, prema tome kako se taksira i manipuliše.

Činjenica da su 6% agrarni papiri nadmašili stare 7%e papire, i ako su ovi odavno klasirani i ako se oni ioš uvek proizvode, ima svoje specijalno objašnjenje. Tri 7% zajma udarila su u plafon, došavši na nivo а!pari. Opasno je platiti taj papir preko pari zbog mogućnosti konverzije. Psihologija investora je takva, da se ne usuđuje daleko preko pari. Kod 6% postoji marža do al-pari. Ali to nije još razlog, da njihov rentabilitet bude manji no onaj kod 7%. Naprotiv, bilo bi normalno da se iz 6% papira iskače u 7% čim njihov rentabilitet počne da pada ispod 7. To kod nas nije bio slučaj. Prvo -— a to je sporedan razlog — što se vrlo malo nude 7% papiri, i drugo — a to je najvažniji razlog: -—— 510 je najjači kupac na berzi pristao na povećanje kursa 06% beglučkih papira ispod rentabiliteta od 7%. Kurs 6% papira ima da zahvali u glavnom najvećem kupcu na Beogradskom efektnom tržištu. Da nije njega ne bi ovi papiri nikad došli na ovaj nivo.

Inače to je vrlo omiljen papir, jer su u poslednje vreme na njemu postignute lepe zarade na kursu, jer su mnogi kapitalisti u osustvu 7% papira u njih uskočili. Ostaju još Blerovi papiri. Njihov rentabilitet ide do 8,40. Taj visoki rentabilitet je rezultat maltretiranja tih papira od strane onih koji bi trebali da ga neguju. Mi smo u članku izneli sve razloge za to. Današnji kursevi ovih papira preistavljaju veliku opasnost za nivo kurseva naših papira u opšte u trenutku, kad bi se sa

. tržišta povukla javna ruka. Svi bi papiri sa svojim геп· ftabilitetom počeli da beže onom dolarskom.

Kao što vidimo, rentabilitet jednog papira nije suvereno rešavajući za njegovu sudbinu, na efektnom tržištu igraju ulogu i druge okolnosti, navike, indivi-